棕櫚園林[-2.28% 資金 研報]股份有限公司(棕櫚園林，002431)從去年底至今的股價顯示遠弱于偕行，據(jù)我們大略統(tǒng)計，從2021年12月1日至2021年5月23日，東方園林[-4.94% 資金 研報]股價累計漲幅82.77%，普邦園林[-1.66% 資金 研報]股價累計漲幅75.15%，鐵漢生態(tài)[-4.07% 資金 研報]股價累計漲幅83.65%，蒙草抗旱[1.73% 資金 研報]股價累計漲幅89.25%，而公司在此期間僅上漲37.25%。

公司股價走勢，甚至是市銷率，已遠低于其他園林上市公司，這其中的緣故原因，我們以為重要是由于市場對公司今年業(yè)績增速能否到達股權(quán)激勵的業(yè)績審核指標30%以上存在質(zhì)疑，而這可能重要是來自：1。一季度業(yè)績低于預(yù)期，且公司對自身中報業(yè)績展望較低；2。公司歷史上2021年和2021年延續(xù)兩年業(yè)績增進均低于市場預(yù)期。其中，前者重要由于設(shè)計2021年底存量訂單較少，且一季度計提大額獎金所致，爾后者則是由于公司市政園林項目少，特別是落地差，直接導(dǎo)致市政園林營業(yè)增速不達預(yù)期所致。

我們以為制約公司股價的因素，設(shè)計和市政營業(yè)現(xiàn)在均已發(fā)生積極變化。

我們預(yù)計今年整年公司市政營業(yè)有望實現(xiàn)9億元左右的收入，較上年實現(xiàn)100%左右的增進。

由于縱然不考慮公司今年首季新簽的0.52億元小額市政營業(yè)，單從現(xiàn)在正在施工的項目，結(jié)合工期看，已跨越10億元，其中成都七彩明珠項目(總投資1.2億元，建設(shè)限期165天)；岳陽河湖連通項目(總投資8000萬元，建設(shè)限期115天)；孝感項目；徒駭河項目(總投資1.5億元，建設(shè)限期410天)；濰坊cbd項目(總投資3.88億元，建設(shè)限期3年)，控股子公司勝偉園林的6.5個億白浪河項目，現(xiàn)在希望順利，根據(jù)條約預(yù)計2021年也將至少孝順2個多億的產(chǎn)值，另外公司3月26日中標的4.32億元遼寧興業(yè)環(huán)城大道項目，從招標公告看工期也要求在今年6月30日前完工。

我們小幅上調(diào)對于公司2021年至2021年每股收益展望至0.90元、1.25元和1.64元(原展望考慮除權(quán)除息后為0.89元、1.23元和1.63元)，根據(jù)現(xiàn)在可比公司2021年均勻28倍估值，同時考慮到園林行業(yè)偏環(huán)保的屬性使其估值要顯著高于裝飾行業(yè)，因此可以給予一定的溢價，我們給予公司2021年31倍pe估值，上調(diào)目的價至27.9元，維持公司“買入”評級。

市政營業(yè)拖累上半年業(yè)績

棕櫚園林今年一季度收入增速和毛利率低于預(yù)期，且一季報中對上半年業(yè)績展望為-10%~20%。

一季度公司收入增速和毛利率低于預(yù)期重要是由于設(shè)計營業(yè)收入同比降低39.52%，同時設(shè)計毛利率由去年42%下滑至-65%導(dǎo)致的，設(shè)計營業(yè)收入下滑重要是由于2021年底公司設(shè)計存量訂單較少(2021年公司設(shè)計訂單同比下滑20%)，且營改增帶來部門設(shè)計收入只能到二季度才能確認，而毛利率大幅下滑除了收入下滑外，一季度提及1300萬元的年終獎直接導(dǎo)致收入無法覆蓋剛性開支。

棕櫚園林歷史上2021年和2021年延續(xù)兩年業(yè)績增進均低于市場預(yù)期。市場預(yù)期我們參考公司每年在年頭制訂的經(jīng)營設(shè)計，其中2021年經(jīng)營設(shè)計凈利潤增進87%，現(xiàn)實增進71.79%；2021年經(jīng)營設(shè)計凈利潤增進37%，現(xiàn)實增進僅有14.47%。

這背后的緣故原因我們以為重要是由于高毛利率的市政園林營業(yè)低于棕櫚園林的設(shè)計所致，其中2021年，公司市政園林收入設(shè)計占到公司總施工收入的15%，而昔時現(xiàn)實僅實現(xiàn)2.3億元的市政收入，占比僅為9%。2021年，公司市政園林收入設(shè)計實現(xiàn)10億元，而現(xiàn)實僅實現(xiàn)4.4億元。

為了印證確實是市政園林營業(yè)的緣故原因?qū)е伦貦皥@林業(yè)績低于預(yù)期，我們不妨反向演繹一下。

如果棕櫚園林其他穩(wěn)定，市政實現(xiàn)設(shè)計的話，公司凈利潤增速是一個什么樣的程度?？梢钥闯觯绻?021年市政園林營業(yè)到達總施工收入的15%，昔時凈利潤增進為83%，如果公司2021年市政園林收入實現(xiàn)10億元，則昔時凈利潤增進為46%，基本和經(jīng)營設(shè)計平等。以是，可以確認，是市政園林的緣故原因?qū)е鹿緲I(yè)績低于預(yù)期。

設(shè)計收入二三季度

將會顯著改善

而造成公司市政園林營業(yè)一再低于預(yù)期的緣故原因，我們以為重要是項目少，且落地差。

根據(jù)深交所劃定，條約金額占公司最近一個會計年度經(jīng)審計營業(yè)總收入30%以上才需要披露，考慮到棕櫚規(guī)模和東方園林更為靠近，以是對比兩家公司公告的項目情況，我們可以看到東方園林豈論是在簽約項目數(shù)目，照樣項目落地上均遠優(yōu)于公司(落地根據(jù)項目實現(xiàn)營收的時間)，特別是后者(項目落地)直接決議了所承接市政園林項目能否馬上轉(zhuǎn)化為公司的產(chǎn)值，而公司在這方眼前些年顯然重視程度不夠，固然比起東方園林以市政起身，公司則是剛剛涉足市政領(lǐng)域，走一些彎路在所難免。

從現(xiàn)在的時點看，我們發(fā)現(xiàn)，豈論是公司的設(shè)計，照樣市政園林營業(yè)，均已發(fā)生積極的變化，這些變化將使得公司今年業(yè)績實現(xiàn)30%以上的增進變得非常有可能。

受房地產(chǎn)調(diào)控影響，公司2021年整年設(shè)計訂單金額同比下降22%，昔時設(shè)計收入也小幅下滑7.28%，但公司設(shè)計訂單隨著房地產(chǎn)銷售的轉(zhuǎn)暖，從2021年11月和12月開始蘇醒，今年1至4月公司新簽設(shè)計訂單0.81億元，同比增進70%，考慮到設(shè)計一個樓盤的時間一般在3個月左右，以是我們預(yù)計公司設(shè)計收入二三季度將會顯著改善。

隨著設(shè)計收入的改善，加之一季度獎金為非經(jīng)常性損益，因此我們預(yù)計公司設(shè)計毛利率也將隨之恢復(fù)至常態(tài)。

市政營業(yè)將發(fā)生積極變化

我們以為，棕櫚園林市政園林營業(yè)也已發(fā)生積極變化。

首先，棕櫚園林今年市政園林訂單充沛。截至一季度，公司在手的市政條約約40億元，且其中有相當比例的短平快中小項目，好比正在施工的1.2億元成都七彩明珠項目，8000萬元的岳陽河湖連通項目等，一季度新簽署單中0.52億元為小額市政項目。

其次，人員調(diào)整，落地速度加速。公司現(xiàn)在市政事業(yè)部新的人事、組織架構(gòu)已搭建完成，重點加強落地能力。從公司最近所簽的重大市政條約，3.88億元濰坊cbd項目(2021年11月26日)和4.32億元興業(yè)環(huán)城大道綠化項目(2021年3月26日)來看，兩個項目4月均已實現(xiàn)開工，落地成效十分顯著。

再次，營業(yè)拓展思路加倍明晰。公司考慮地緣優(yōu)勢，相同成本，政企關(guān)系等因素，明確重要市政項目集中于廣東、江蘇、山東三地，且在廣東省內(nèi)二三線城市都有加強本土項目的開展，如中山、從化、湛江、梅州等地。

較后，多模式互助。對于市政項目的獲取，除了傳統(tǒng)模式之外，棕櫚園林還舉行積極探索，現(xiàn)在已實施的有和鐵漢生態(tài)組成團結(jié)體的模式，和廣東利?；ブ囊猿鞘姓w運營商為運營偏向的綜合開發(fā)模式等，這些新模式除了加強公司市政項目的拿單實力外，通過互助還在一定程度上對項目將來的回款風(fēng)險有所控制。

實在，仔細觀測棕櫚園林最近幾個季度市政園林的收入情況，我們可以發(fā)現(xiàn)公司市政園林營業(yè)的積極因素從2021年四季度已經(jīng)開始催化，公司當季實現(xiàn)市政園林收入2.9億元，而前三季度累計僅為1.5億元，今年一季度公司市政園林實現(xiàn)收入約6919萬元，而去年同期險些為零。